債市風(fēng)暴追蹤：丙類(lèi)戶(hù)治理升級(jí) 信用債定價(jià)生變

　　4月中旬以來(lái)引爆債市監(jiān)管風(fēng)暴，正在觸發(fā)深層次的改革。?

　　《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者獲悉，中央國(guó)債登記結(jié)算公司（下稱(chēng)“中債登”）日前下發(fā)文件，要求銀行間債券市場(chǎng)結(jié)算代理人暫停為非金融機(jī)構(gòu)賬戶(hù)提供買(mǎi)債等業(yè)務(wù)。這是監(jiān)管部門(mén)治理丙類(lèi)戶(hù)問(wèn)題的最新舉措。

　　與此同時(shí)，本報(bào)記者了解到，從交易商協(xié)會(huì)到國(guó)家發(fā)改委，均在著手推進(jìn)信用債定價(jià)的市場(chǎng)化改革，以增加市場(chǎng)透明度，減少一級(jí)半市場(chǎng)的尋租空間。

　　丙類(lèi)戶(hù)治理升級(jí)

　　丙類(lèi)戶(hù)是銀行間債市的特殊成員。據(jù)中債登統(tǒng)計(jì)，截至2012年底，參與銀行間債券市場(chǎng)的非金融類(lèi)投資者（企業(yè)）達(dá)到6375家，占總投資者數(shù)量的51.28%；這些非金融機(jī)構(gòu)正是丙類(lèi)戶(hù)的主體。

　　根據(jù)中債登規(guī)定，可辦理債券自營(yíng)結(jié)算和代理結(jié)算相關(guān)業(yè)務(wù)的為甲類(lèi)成員，主要為商業(yè)銀行；只能辦理自營(yíng)結(jié)算相關(guān)業(yè)務(wù)的為乙類(lèi)成員，主要為信用社、保險(xiǎn)、券商和基金等；自營(yíng)結(jié)算及相關(guān)業(yè)務(wù)需委托一個(gè)甲類(lèi)成員辦理的為丙類(lèi)成員。

　　丙類(lèi)戶(hù)曾為改善銀行間債券流動(dòng)性起到過(guò)重要作用。不過(guò)，丙類(lèi)戶(hù)開(kāi)戶(hù)門(mén)檻較低，缺乏實(shí)質(zhì)性監(jiān)管，從而魚(yú)龍混雜，成為眾多銀行間債市“碩鼠”的藏身之所。這是因?yàn)椋S多丙類(lèi)戶(hù)的實(shí)際控制人是在金融機(jī)構(gòu)中供職的資深人士，他們可以通過(guò)丙類(lèi)戶(hù)以權(quán)謀私，實(shí)行利益輸送；加之丙類(lèi)戶(hù)由商業(yè)銀行代理交易結(jié)算，在交易記錄上很難發(fā)現(xiàn)。

　　自4月中旬萬(wàn)家基金鄒昱、中信證券楊輝等人紛紛“落馬”，銀行間債市的灰色空間大白于天下。尤其是丙類(lèi)戶(hù)帶來(lái)的利益輸送問(wèn)題備受詬病，因而成為清理整頓的焦點(diǎn)。

　　在此背景下，4月24日，央行召集主要商業(yè)銀行開(kāi)會(huì)，提出對(duì)丙類(lèi)戶(hù)“要逐步取消或升級(jí)”。次日，央行發(fā)出通知，要求暫停券商資管、基金專(zhuān)戶(hù)和信托計(jì)劃等三類(lèi)產(chǎn)品在銀行間債券市場(chǎng)開(kāi)戶(hù)。

　　昨日，多位業(yè)內(nèi)人士向本報(bào)記者證實(shí)，5月7日，中債登下發(fā)了《關(guān)于非金融機(jī)構(gòu)法人債券賬戶(hù)暫停有關(guān)業(yè)務(wù)的通知》，要求各結(jié)算代理人（具備結(jié)算代理資格的商業(yè)銀行），從當(dāng)日開(kāi)始，非金融機(jī)構(gòu)賬戶(hù)除賣(mài)出、履行未到期結(jié)算合同、轉(zhuǎn)托管已經(jīng)持有的債券之外，暫停辦理其他業(yè)務(wù)。

　　“這實(shí)際上就是暫停非金融機(jī)構(gòu)通過(guò)商業(yè)銀行進(jìn)行債券買(mǎi)入業(yè)務(wù)?！币晃还煞菪薪鹑谑袌?chǎng)部人士告訴本報(bào)記者，除了為數(shù)眾多的銀行理財(cái)賬戶(hù)，大多數(shù)丙類(lèi)戶(hù)都是非金融機(jī)構(gòu)，這樣只能迫使它們借道其他賬戶(hù)曲線入市。

　　不僅如此，中債登將對(duì)非金融機(jī)構(gòu)賬戶(hù)進(jìn)行暫停處理，這樣一來(lái)，商業(yè)銀行即便為非金融機(jī)構(gòu)辦理賣(mài)出和轉(zhuǎn)托管業(yè)務(wù)，都只能走非常規(guī)的應(yīng)急業(yè)務(wù)通道，交易效率將大大降低。

　　“這應(yīng)該是暫時(shí)性舉措。從目前來(lái)看，未來(lái)銀行理財(cái)應(yīng)該會(huì)升級(jí)為乙類(lèi)戶(hù)，而其他丙類(lèi)戶(hù)要么全面取消其交易主體資格，要么提高準(zhǔn)入門(mén)檻、限制交易權(quán)限?！鄙鲜龉煞菪腥耸糠Q(chēng)。

　　中債登前法律顧問(wèn)、德潤(rùn)律師事務(wù)所合伙人柯荊民向本報(bào)記者指出，在目前銀行間債市做市商制度初步發(fā)展起來(lái)后，丙類(lèi)戶(hù)活躍市場(chǎng)流動(dòng)性的歷史使命已經(jīng)完成。為了解決利益輸送問(wèn)題，必須取消丙類(lèi)戶(hù)，這樣才能完善做市商制度，真正解決市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題。

　　信用債定價(jià)機(jī)制生變

　　在眾多利益輸送案例當(dāng)中，與丙類(lèi)戶(hù)緊密相連的關(guān)鍵詞是一級(jí)半，后者堪稱(chēng)當(dāng)前債市尋租最猖獗的領(lǐng)域，而這正是市場(chǎng)化程度不夠的結(jié)果。

　　目前，我國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)行制度較為行政化，缺乏透明度，使得債券發(fā)行價(jià)格普遍高于二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格，從而負(fù)責(zé)審批的官員、承銷(xiāo)商以及相關(guān)的機(jī)構(gòu)和人員，就可以分食中間的差價(jià)。尤其是信用債，其差價(jià)少則數(shù)十個(gè)基點(diǎn)，多則1~2個(gè)百分點(diǎn)；考慮到動(dòng)輒數(shù)十億元的債券發(fā)行量，僅10個(gè)基點(diǎn)就意味著100萬(wàn)元的差價(jià)。

　　去年全年，我國(guó)信用債累計(jì)發(fā)行超過(guò)3萬(wàn)億元，即便用最保守的10個(gè)基點(diǎn)的平均差價(jià)估算，就意味著30億元的套利空間，這還不包括債券發(fā)行審批環(huán)節(jié)的灰色成本。

　　此次債市監(jiān)管風(fēng)暴的刮起，無(wú)疑加快了信用債定價(jià)機(jī)制的市場(chǎng)化改革。昨日，本報(bào)記者從多位券商固定收益部人士處獲悉，發(fā)改委已于4月末下發(fā)口頭通知，要求取消企業(yè)債的定價(jià)發(fā)行，改為簿記建檔。

　　目前，企業(yè)債主要通過(guò)三種方式發(fā)行：招標(biāo)發(fā)行、簿記建檔和定價(jià)發(fā)行，市場(chǎng)化和透明度依次遞減。其中，鐵道債和規(guī)模較大的央企債券往往采取招標(biāo)方式；普通企業(yè)債大多采用簿記建檔，僅有少數(shù)采取定價(jià)發(fā)行。

　　與此同時(shí)，主管短融、中票等信用債品種的交易商協(xié)會(huì)，也正在深入推進(jìn)定價(jià)市場(chǎng)化。4月19日，交易商協(xié)會(huì)債券市場(chǎng)專(zhuān)業(yè)委員會(huì)召開(kāi)了內(nèi)部工作會(huì)議，擬建立相關(guān)定性、定量指標(biāo)體系，通過(guò)市場(chǎng)化評(píng)價(jià)的方式，將估值機(jī)構(gòu)擴(kuò)充至30家。

　　交易商協(xié)會(huì)每周一公布的債券估值，是短融、中票的重要定價(jià)參考，長(zhǎng)期以來(lái)被賦予了濃厚的行政指導(dǎo)色彩。早在今年1月末，交易商協(xié)會(huì)宣布取消針對(duì)承銷(xiāo)商的價(jià)格保護(hù)，放開(kāi)一級(jí)市場(chǎng)，采取市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)性的方式進(jìn)行定價(jià)。?