人民幣貶值修正高估

　　“8·11”匯改以后，在岸人民幣匯率跟隨離岸人民幣匯率出現(xiàn)了先升后貶(2015年8月14日—2016年1月18日，在岸和離岸人民幣收盤價分別貶值2.7%、1.8%，中國外匯微信號注)。2015年11月30日以來，受美聯(lián)儲加息影響，人民幣貶值速度開始加快。2016年1月11日，離岸人民幣出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，急升1000點，收復前4個交易日的跌幅，遏制了此前的跌勢，此后處于震蕩態(tài)勢。

　　筆者認為，人民幣的貶值是對前期人民幣高估部分的修正。經(jīng)濟基本面決定匯率的長期走勢。美國經(jīng)濟穩(wěn)步增長，歐元區(qū)經(jīng)濟疲弱復蘇，而中國經(jīng)濟增速放緩。但2014年7月至今，美元指數(shù)升值了23%，歐元貶值了18%，人民幣中間價僅貶值了6.4%。因此，“8·11”以及這輪的人民幣貶值是對前期高估部分的修正，是向市場均衡合理匯率水平的回歸，并非競爭性貶值。對此，各國應客觀看待而不宜帶有色眼鏡。

　　人民幣貶值有利有弊。有利的方面是：當前經(jīng)濟下行壓力較大，人民幣貶值有利于促進出口;貶值使得人民幣更加接近“均衡匯率”，有利于加快匯率市場化進程和人民幣國際化;此外，匯率更靈活后，貨幣政策獨立性將顯著提高。不利的方面是：資本流出壓力加大，風險偏好下降。

　　人民幣還會繼續(xù)貶值嗎?筆者認為，短期人民幣仍有貶值壓力，但中期有支撐，長期則取決于能否通過成功推動改革改善中國經(jīng)濟前景。國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力加大、金融市場不穩(wěn)定、中美貨幣政策分化等因素決定了短期人民幣仍有貶值壓力。但從中期來看，人民幣有三大強力支撐，即貿(mào)易順差、物價穩(wěn)定和人民幣國際化程度增強。2016年9月G20峰會將在中國杭州召開;10月，IMF正式將人民幣納入SDR，這些都有利于增強市場持有人民幣的信心。

　　未來利率和匯率如何抉擇，取決于央行內(nèi)外目標的選擇和取舍。上世紀90年代末，在資本管制的情況下，中國堅持不貶值且國內(nèi)貨幣政策寬松，同時進行供給側(cè)改革。但現(xiàn)在，資本賬戶開放程度已大大提高。匯率自由浮動是大勢所趨，但節(jié)奏可以控制，央行的貨幣政策目標應逐漸轉(zhuǎn)向國內(nèi)經(jīng)濟。在資本賬戶開放趨勢不可逆的前提下，面對經(jīng)濟增速下行、物價存在通縮壓力，作為大國開放經(jīng)濟體，公共政策的目標應以內(nèi)部目標為主。可通過降息降準、供給側(cè)改革等推動國內(nèi)經(jīng)濟，而在匯率端是階段性還是一次性釋放貶值壓力的策略選擇上要權(quán)衡利弊得失。

　　作者系國泰君安首席宏觀分析師

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